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1、 持续降息下商业银行的经营何去何从？ 低利率下美日商业银行的经营分析 主要观点主要观点 首先，此轮低利率的金融环境是次贷危机下各个国家实施逆周 期货币和财政等政策的结果，日本也是应对 90 年代经济泡沫 的破裂下最早实行“零利率”；因此商业银行首先面临的是信 用成本显著提升的挑战，在冲击过后整体经济的修复过程中， 商业银行再次面临的是低利率的经营环境，同时也伴随经济底 部复苏、融资需求不强、企业和居民部门风险偏好下降、资产 荒等经营环境。 通过对国外商业银行在低利率市场环境下的经营情况的分析和 研究可以对我国商业银行在未来可能面临的低利率环境下的经 营影响以及应对提供一定的参考。

2、08 年次贷危机后海外主要发达国家进入低利率环境年次贷危机后海外主要发达国家进入低利率环境 从次贷危机开始，海外主要国家均进入低利率的市场环境，时 间上基本上持续了 10 年左右的时间。之后部分经济体的经济 开始复苏，但整体恢复动能不强并且今年以来受新冠疫情的影 响，主要国家的基准利率又再次开启下行趋势，目前全球主要 发达国家的基准或者政策利率等均低于 1%的水平。我国从 2014 年开始此轮比较频繁的降息周期，2019 年下半年 LPR 持 续下行，目前已经降至 3.85%的历史低位；同时 OMO、MLF 等政 策利率也持续调降。未来如果经济延续下行压力或者持续不景 气，基准利率和政策利率等

3、还将持续下调，我国未来也将可能 处于较低的市场利率环境中。 低利率环境下美国商业银行的经营情况低利率环境下美国商业银行的经营情况 美国从 2008 年 12 月开始连续 7 年的时间将联邦基金目标利 率都保持在 0.25%的低水平。期间商业银行的整体情况： 1）资负规模增速保持在低位，结构有较为明显的变化：贷款 占比下降，投资类资产占比提升；负债端存款占比持续提升， 但定期存款占比下降；2）低利率的环境并没有对商业银行的 盈利能力产生明显冲击,基本保持平稳，主要是连续降息的冲 击后净利息收入同比增速触底回升，另一方面信用成本持续下 降下利润增速保持平稳；3）息差方面，商业银行的净息差在 次贷危

4、机发生的 2007、2008 年美联储的集中大幅降息下先上 行再整体下行，但在低利率的市场环境下下行幅度也比较有 限，目前已经恢复至金融危机之前的水平；4）分类型银行来 看：大型银行业务均衡，表现相对更加稳健。 日本商业银行在低利率环境下的经营情况日本商业银行在低利率环境下的经营情况 日本经济低迷伴随低利率的环境持续了 20 年有余，商业银行 先后面临信用成本跃升、低利率环境下资金严重剩余使用价值 评级及分析师信息 行业评级： 中性 行业走势图 分析师：刘志平分析师：刘志平 邮箱： SAC NO：S01 -19% -15% -10% -6% -2% 3% 2019/042

5、019////04 银行沪深300 证券研究报告|行业深度研究报告 仅供机构投资者使用 2020 年 04 月 20 日 证券研究报告|行业深度研究报告 2 显著下降的经营压力。具体商业银行的主要经营情况：1）贷 款拖累资产规模先后缩表、低速增长，资金相对剩余下资产配 置效率非常低；2）长时间的低利率环境下息差严重受损，从 2012 年就降至 1%以下，下降近一半；3）从盈利能力来看，拉 长周期来看整体有下行，次贷危机之前整体下降，盈利能力的 下降主要是持续的低利率环境以及经济持续低迷量价齐跌至净 利息收入持续负增长；次贷危机之后盈利能

6、力基本平稳，但 2016 年开启负利率之后又有所下降。 他山之石：低利率环境下他山之石：低利率环境下，资产扩张放缓资产扩张放缓、有息业务、有息业务 受损受损，需需优化资产配置和收入结构优化资产配置和收入结构 1）低利率市场环境的产生离不开整体经济的衰退或者不景气阶 段，表现出企业再投资需求下降或者观望、居民风险偏好下降等 下商业银行信贷增速放缓，拖累整体表内资产扩张缓慢；2）经 济不景气阶段伴随的低利率环境下虽然银行支付的利息微乎其 微，但居民的风险偏好下降以及消费意愿后移等影响下资金回流 银行体系，银行的存款相对非常充足；3）低利率环境主要对商 业银行的息差形成负面影响，但低利率对商业银行的

7、盈利能力冲 击相对有限，金融危机和经济泡沫破裂对商业银行利润的侵袭和 盈利能力的冲击更加严重；同时日本长期的低利率环境对盈利能 力的负面影响还是较为明显的；4）有息业务冲击下商业银行的 主要应对措施是：优化资产结构，增加高收益类投资资产配置； 拓展非息业务增加中收；提升综合金融服务能力等措施。 投资建议投资建议 二级市场表现上，次贷危机后 2011 到 2016 年美国标普 500 金融 指数均获得绝对和相对收益，主要是美国次贷危机后商业银行经 历信用成本的大幅提升对利润的侵蚀之后利润增速基本保持平 稳，但 2018 年经济下行呈现压力下板块表现相对较弱。 国内来看，目前受疫情对后续经济影响的

8、预期悲观下国内银行板 块的估值仍在低位，年初以来也明显跑输市场。后续虽然基准利 率仍会下行，但如果存款利率跟随市场利率下行则银行利差相对 会保持一定程度的稳定，息差压力也相对会减小一些对盈利的拖 累也有限，另一方面在一系列逆周期货币政策的刺激下经济也将 逐步企稳，信用成本上升的悲观预期也会消散，板块估值有望得 到明显修复。目前板块的股息率也相对较高，我们重点推荐招 商、兴业、邮储、宁波。另外高股息率的农行和交行也受益。 风险提示风险提示 1、 经济下行压力加大，信用风险显著提升，商业银行的信 用成本显著上升侵蚀利润； 2、 银行利率显著收窄拖累业绩表现； 3、 公司经营层面出现重大风险等。 盈

9、利预测与估值盈利预测与估值 注：兴业和宁波银行注：兴业和宁波银行 2 年为预测数据年为预测数据 资料来源：资料来源： 资讯、华西证券研究所资讯、华西证券研究所 股票股票股票股票收盘价收盘价投资投资 代码代码名称名称（元）（元）评级评级 招商银行32.86买入20.0722.8925.7128.931.641.441.281.14 邮储银行5.26买入5.265.756.286.89

10、1.000.910.840.76 兴业银行16.06买入21.1823.5326.128.940.760.680.620.55 宁波银行23.22买入12.4115.516.9921.581.871.501.371.08 重点公司 EPS(元)EPS(元)P/BP/B 证券研究报告|行业深度研究报告 3 正文目录 1. 2008 年次贷危机后海外主要发达国家进入低利率环境. 6 1.1. 海外主要发达国家的基准或政策利率均处在低位 . 6

11、 1.2. 我国的贷款基准利率和政策利率等持续调降 . 8 2. 低利率环境下美国商业银行的经营情况 . 10 2.1. 资负规模增速保持在低位，结构有较为明显的变化. 10 2.2. 息差略有受损，盈利能力基本平稳 . 14 2.3. 分类型银行来看：大型银行业务均衡，表现相对更加稳健 . 16 3. 日本商业银行在低利率环境下的经营情况 . 19 3.1. 贷款拖累资产规模先后缩表、低速增长，资产配置效率低 . 19 3.2. 息差严重受损降至 1%以下，盈利能力整体有下行 . 22 3.3. 分类型银行的情况：城市银行相对更加平稳 . 24 4. 我国商业银行经营情况：2014 年开始盈

12、利能力持续下行，后续息差压力加大 . 25 4.1. 他山之石：低利率环境下，资产扩张放缓、有息业务受损，需优化资产配置和收入结构 . 26 4.2. 降息周期开始后我国商业银行的经营情况 . 28 5. 投资建议与风险提示 . 30 图表目录 图 1 美国的低利率环境从 2008 年开始 . 7 图 2 美国联邦基金利率目前已经降至 0.05% . 7 图 3 欧元区的低利率环境从 2009 年开始 . 7 图 4 欧元区的利率走廊下限目前已经降至-0.5% . 7 图 5 英国的低利率环境从 2009 开始 . 8 图 6 日本的低利率环境早在 20 世纪 90 年代就开启 . 8 图 7

13、 2014 年以来 GDP 增速持续下行 . 9 图 8 2014 年以来企业盈利指标持续回落 . 9 图 9 2014 年央行开始下调贷款基准利率 . 9 图 10 LPR 利率目前降至 3.85%的历史低位 . 9 图 11 MLF 利率降至 2016 年以来的新低 . 10 图 12 7 天逆回购利率持续调降 . 10 图 13 次贷危机后资产增速平均保持在 4-6%低速水平 . 11 图 14 次贷危机后负债增速平均保持在 4-6%的水平 . 11 图 15 美国商业银行权益倍数基本稳定在 9 倍左右 . 11 图 16 美国经济在 2016 年开始向上修复 . 11 图 17 资产中

14、贷款占比下降，投资资产占比提升 . 12 图 18 美国商业银行贷款增速一直保持在低位 . 12 图 19 贷款占比持续回落但伴随 2016 年经济的复苏有提升 . 12 图 20 房地产类贷款占比次贷危机之后持续恢复上行 . 12 图 21 工商企业类贷款占比提升，个人贷款占比基本稳定 . 12 图 22 美国商业银行的证券投资类资产占比持续提升 . 12 图 23 美国商业银行的存款增速高于贷款增速 . 13 图 24 美国商业银行的贷存比明显回落 . 13 图 25 美国商业银行的存款的负债占比持续提升 . 13 图 26 美国商业银行的存款中储蓄存款占比明显提升 . 13 图 27 美

15、国商业银行再低利率下定期存款占比持续下降 . 14 证券研究报告|行业深度研究报告 4 图 28 美国商业银行中个人和企业类存款占比延续提升 . 14 图 29 金融危机重创商业银行的利润表（十亿，美元） . 15 图 30 低利率环境下美国商业银行的 ROA 略有下降 . 15 图 31 低利率环境下美国商业银行的 ROE 略有下降 . 15 图 32 美国商业银行的净息差略有下降 . 15 图 33 商业银行的利息收入增速与利息费用增速收窄 . 15 图 34 低利率环境下美国商业银行的存贷利差收窄 . 15 图 35 低利率环境下资产收益率降幅不是非常的明显 . 16 图 36 美国商业

16、银行的非息收入占比持续下降 . 16 图 37 美国商业银行的手续费收入增速相对平稳 . 16 图 38 次贷危机后非息收入中手续费收入占比相对平稳 . 16 图 39 资产规模低于 100 亿的银行的生息资产收益率处于较高的水平 . 17 图 40 资产规模超过 100 亿的银行的生息资产付息成本降幅相对较小 . 17 图 41 资产规模低于 100 亿的银行的息差高于同业 . 18 图 42 资产规模超过 10 亿的银行的 ROA 高于同业 . 18 图 43 资产规模超过 10 亿的银行的 ROE 高于同业 . 18 图 44 资产规模超过 100 亿的银行的非息业务有优势 . 18 图

17、 45 资产规模超过 10 亿的银行成本费用率更低 . 18 图 46 资产规模超过 10 亿的银行的杠杆率相对更高 . 18 图 47 90 年代开始日本经济持续低迷 . 20 图 48 90 年代后期日本商业银行的资产缩表、低速增长 . 20 图 49 资产中贷款占比明显回落，存放同业资产占比明显提升 . 20 图 50 日本商业银行的权益倍数整体持续下降 . 20 图 51 贷款增速从 94 年以来连续 9 年负增长 . 20 图 52 证券投资资产偏向政府债和公司债 . 20 图 53 日本商业银行的存款的负债占比持续提升 . 21 图 54 日本商业银行的存款增速基本持续高于贷款增速

18、 . 21 图 55 日本商业银行的贷存比已经降至 65% . 21 图 56 存款结构中一般存款的占比显著提升 . 21 图 57 目前低于 300 万日元的定期存款利率仅为 0.01% . 22 图 58 90 年代经济泡沫破裂后商业银行的净利润从 2004 年开始转正 . 23 图 59 日本商业银行的净息差明显下降 . 23 图 60 日本商业银行的存贷利差降幅小于息差降幅 . 23 图 61 日本商业银行的 ROE 整体略有下行 . 23 图 62 日本商业银行的非息收入占比持续提升 . 23 图 63 低利率环境下净利息收入延续负增长 . 23 图 64 日本商业银行的贷款利息收入占比略有下降但基本平稳 . 24 图 65 日本商业银行的定期存款利率基本降至 0% . 24 图 66 日本城市银行的 ROE 高于行业整体水平 . 24 图 67 日本城市银行的 ROA 高于行业整体水平 . 24 图 68 日本商业银行的净息差均有明显的降幅 . 25 图 69 城市银行的非息收入占比明显高于区域性银行 . 25 图 70 城市银行的权益倍数高于整体行业水平 . 25 图 71 拉长周期看金融危机对美国银行行业盈利能力的冲击更大，低利率下相对大型银行相对更加稳健 . 27 图 72 经济衰退和金融危机